脆弱的經(jīng)濟復(fù)蘇能否抵御新一輪貿(mào)易戰(zhàn)的沖擊？強勢美元能否持續(xù)？黃金和美股又能否再創(chuàng)新高？
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全球經(jīng)濟 — 迎接特朗普2.0的沖擊
2025年最大的懸念在于特朗普2.0將如何影響美國國內(nèi)和國際形勢。
美國國內(nèi)，減稅政策和放松監(jiān)管有望為經(jīng)濟增長提供持續(xù)的動力。相對歐洲和新興市場來說，目前的美國經(jīng)濟顯然更具韌性，尤其是占GDP近七成的消費保持著穩(wěn)定增長，但高關(guān)稅和驅(qū)逐非法移民等舉措可能催生通脹風(fēng)險，而現(xiàn)有的債務(wù)負擔(dān)使得財政刺激的空間較為有限。
全球范圍，一旦特朗普兌現(xiàn)競選承諾無差別征收高關(guān)稅，全球貿(mào)易體系和經(jīng)濟前景將遭遇劇烈沖擊，供應(yīng)鏈的重構(gòu)不可避免的會推升成本，全球央行的降息路徑或放緩甚至提前結(jié)束。在抵御潛在的高關(guān)稅挑戰(zhàn)方面，中國顯然是最有經(jīng)驗的那一個。而歐洲、墨西哥、加拿大等美國的前幾大貿(mào)易逆差來源國/地區(qū)處于有更為不利的位置。是否會最終引發(fā)各國的報復(fù)從而升級為全球范圍的貿(mào)易戰(zhàn)值得關(guān)注。但可以肯定的是，對于全球脆弱的經(jīng)濟復(fù)蘇來說，一旦貿(mào)易戰(zhàn)正式開啟，將沒有贏家。
當(dāng)然，最有可能的情形是，作為談判籌碼的關(guān)稅政策的推行的力度和范圍會相對溫和，畢竟上任之初，內(nèi)政應(yīng)該是特朗普的首要任務(wù)，他（和馬斯克）疾風(fēng)驟雨式的內(nèi)部改革恐怕遭遇眾多阻力，這或許會牽扯他最多的精力。
對于歐洲來說，貿(mào)易戰(zhàn)可能只是壓垮駱駝的最后一根稻草，畢竟歐洲過去幾年一直深受地緣危機、經(jīng)濟萎靡、政治動蕩、移民問題、能源安全等全方位的挑戰(zhàn)。作為歐盟經(jīng)濟火車頭，德國卻是2023年唯一經(jīng)濟負增長的發(fā)達國家，預(yù)計2024年也無法回到正增長。德國的出口占GDP比重超過四成，其中又以汽車和能源密集型產(chǎn)業(yè)為主，這樣的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)在貿(mào)易保護主義抬頭（以及中國相關(guān)產(chǎn)業(yè)崛起）的現(xiàn)階段將是災(zāi)難。更重要的是，德國將于2月末提前舉行大選，這也意味著在特朗普上任之初，德國將面臨權(quán)力真空階段。法國的情況大體相似，“三分天下”的議會使得遠超歐盟紅線的財政赤字問題短時間內(nèi)無解，并且不穩(wěn)定的政權(quán)有再次“被彈劾”的風(fēng)險。不過相對來說，法國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和增速要優(yōu)于德國。歐盟雙雄的現(xiàn)狀意味著在面對貿(mào)易戰(zhàn)等諸多挑戰(zhàn)時，歐洲不僅無法形成合力，甚至內(nèi)部的“左右對抗”有令歐盟走向“分裂”的風(fēng)險。
作為全球第四大經(jīng)濟體，日本在2024年走出了持續(xù)30年的通縮，若能進入“薪資上升—購買力升高—通脹穩(wěn)定—經(jīng)濟增長”的正向循環(huán)對日本經(jīng)濟至關(guān)重要。新任首相石破茂主張對安倍經(jīng)濟學(xué)進行修正，即支持利率正?；⑼苿迂斦顩r的改善。但由于自民黨失去了眾議院多數(shù)席位，政策能否順利推行以及石破茂能否坐穩(wěn)首相寶座都具有不確定性。
對中國來說，如何刺激內(nèi)需消費和房地產(chǎn)市場將是今年最大的焦點。相較于歐美和日本，中國有著較大的貨幣和財政政策刺激空間。與此同時，未來的中美交鋒對新興市場（如越南、印度、墨西哥等）來說既是機遇也是挑戰(zhàn)。
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股市 — 或維持一超多強格局
由于美國股市的市值已經(jīng)達到全球股市總市值的65%，因此可以說全球股市的展望約等于美股展望。
市場期待特朗普2.0將營造利于商業(yè)和資本市場的大環(huán)境。大選結(jié)束后，美國小企業(yè)信心指數(shù)升至2021年6月以來最高水平，消費者信心指數(shù)也刷新半年新高。此外，2024年美國ETF市場總規(guī)模創(chuàng)下10萬億美元的歷史記錄（其中美股ETF約占80%），體現(xiàn)出美國資產(chǎn)對全球投資者的吸引力。
美聯(lián)儲今年放緩降息步伐的預(yù)期可能限制美股的漲幅，但芝加哥聯(lián)儲金融狀況指數(shù)顯示目前的市場流動性處于2021年7月以來最寬松的水平。至少在市場出現(xiàn)明顯的加息暫停預(yù)期之前，充裕的流動性有望延續(xù)。今年的其他潛在利空因素還包括通脹風(fēng)險、兩黨互掐導(dǎo)致政府停擺、以及AI產(chǎn)業(yè)增速放緩等。
綜合來看，華爾街機構(gòu)對標(biāo)普500今年的預(yù)測中位數(shù)在6600點左右，最高的目標(biāo)價達到7000點。
對于日本股市，大家看到的是過去兩年的異軍突起，但其實其上漲勢頭從2012年就已經(jīng)啟動了。超級寬松貨幣政策的終結(jié)可能令股市失去一部分動力，但長達十余年的上市公司治理改革（提高股東回報率）才是日本股市持續(xù)上漲背后真正的內(nèi)生動力。只要日本央行合理引導(dǎo)升值預(yù)期，市場或許很難重演去年8月初的“黑色星期一”。
對歐洲和中國股市來說，若特朗普政府的關(guān)稅威脅最終維持在適度范圍內(nèi)，將為股市上漲或反彈反彈掃清一大障礙，但各自內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性問題才是影響全球資金流向的關(guān)鍵。
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外匯 — 央行路徑差異和關(guān)稅挑戰(zhàn)或提升波動率
經(jīng)歷了去年的全球央行降息狂潮之后，央行在今年的利率路徑可能產(chǎn)生分化，再疊加特朗普的新一輪貿(mào)易戰(zhàn)，有望共同提升外匯市場今年的波動率。
美元指數(shù)在2024年一枝獨秀，刷新兩年新高。展望今年，美聯(lián)儲放緩降息以及美國經(jīng)濟的相對優(yōu)勢有望幫助美元維持強勢。若通脹風(fēng)險卷土重來，美聯(lián)儲甚至將被迫暫停降息，這可能成為刺激美元上行的催化劑。而在對沖地緣風(fēng)險和黑天鵝事件方面，美元也具有先天的優(yōu)勢。
鑒于上述提及的歐洲正在面臨的挑戰(zhàn)，歐洲央行今年預(yù)計將繼續(xù)大幅降息，這可能會加速歐元跌向平價水平。另外，歐元在SWIFT中的占比連年降低，反映出其目前在全球支付結(jié)算體系中尷尬的處境。
相對來說，加拿大、新西蘭等央行去年已經(jīng)采取了激進的降息政策，今年可能趨于放緩，而澳洲央行的首次降息可能發(fā)生在一季度但全年幅度預(yù)計有限。對商品貨幣來說，央行利率決定的影響權(quán)重并不大，其對全球經(jīng)濟的復(fù)蘇程度以及關(guān)稅威脅的反應(yīng)將更為直觀。
日本央行將成為今年的最大變數(shù)。央行此前對今年的加息前景表達了謹慎的觀點，2025年春季勞資談判將成為重要觀察指標(biāo)，日本最大工會尋求至少5%工資增長。若日本今年連續(xù)多次加息，可能導(dǎo)致美日利差快速收窄，這不僅會加速套利交易的解除和日元回暖，海外日元的回流也可能造成歐美股市的大幅震蕩。
對人民幣來說，適度貶值對沖高關(guān)稅影響是2018年第一輪貿(mào)易戰(zhàn)時的策略，今年是否會重演這一幕？
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黃金 — 央行將扮演重要角色
2024年黃金累計上漲27%，創(chuàng)下自2010年以來最大年度漲幅。盡管對實物和產(chǎn)業(yè)方面的需求同比減少，但來自于央行儲備、投資領(lǐng)域和場外交易的需求保持穩(wěn)健增長，成為黃金的重要動力。
展望2025年，金價或許很難復(fù)制去年的強勁漲勢。全球降息周期放緩和美國實際利率的高企是金價的潛在利空，同時還將面臨加密貨幣（數(shù)字黃金）的競爭，但全球主要央行（尤其是新興市場央行）增持黃金儲備的戰(zhàn)略需求是長期的驅(qū)動因素，其主要考量是對沖地緣風(fēng)險，多元化外匯儲備，以及應(yīng)對通脹和貨幣貶值。以中國為例，當(dāng)前2264噸的黃金儲的總市值僅占央行外匯儲備的5.3%，和美國（74%）、德國（73%）、法國（71%）等相比還要較大的差距，增加黃金儲備是實現(xiàn)人民幣國際化（去美元化）的必要路徑。
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